风电行业：装机反转确立 关注制造环节盈利改善

2018年前三季度风电消纳持续改善

2018年前三季度风电发电量为2676亿千瓦时，同比增长25%；利用小时数同比增长178小时至1565小时，弃风率为7.7%，延续2017年的改善态势。其中，吉林省弃风率为5.2%，已降至警戒线以下；甘肃省为19.7%，略低于警戒线0.3个百分点；新疆前三季度弃风率为24.6%，高于警戒线4.6个百分点。整体来看，除贵州、河北外，各省前三季度弃风率与上半年相比均有所下降，我们预计2018年吉林与甘肃弃风率有望降至20%以下，装机禁令大概率解除。

风电各环节盈利分化进一步加剧

根据我们的统计，风电上市公司2018前三季度营业收入为786亿元，同比增长7.93%；归属母公司所有者净利润101.74亿元，同比增长16.27%。其中，运营商收入同比增长19.82%至354亿元，归属母公司所有者净利润同比增长60.33%至65亿；整机制造商2018年前三季度营业收入同比减少4.51%至238.09亿元，归属母公司所有者净利润20.08亿元，同比减少27.03%，除金风科技外，其他三家风电整机制造商归属母公司所有者净利润同比均有所下降；风塔制造企业营业收入同比增长3.22%至48.60亿元，增速较2017年同期有所下降，归属母公司所有者净利润同比下降19.31%至4.86亿元；除风塔外的其他零部件企业营业收入同比增长6.56%至146.12亿元，归属母公司所有者净利润同比减少11.36%至12.01亿元。

装机反转趋势确立，盈利改善可期

此前我们预计风电新增装机影响因素边际改善将提升2018-2020年装机规模：(1)电价下调时间点临近；(2)招标价格企稳；(3)弃风率持续下降。2018年前三季度风电新增装机同比增长30%至1.26GW，保守估计全年装机同比增速超25%，装机反转趋势已确立。相较光伏与电车，风电或将是最先实现零补贴的电新细分行业，因此产业链制造环节面临较大降价压力，我们看好制造环节盈利改善的长期逻辑。整机方面，从应收预付款项来看，预计运营商资本开支改善将逐步反映在交付环节，且随着开发商关注点逐步由初装成本向LCOE转化，整机龙头竞争力将进一步显现。零部件制造方面，原材料价格上涨导致该环节洗牌加速，随之而来的供需改善将影响零部件价格。在装机规模放量的背景下，若原材料价格下降，零部件制造将是业绩弹性较强的环节。

我们认为2018-2020年将是风电新一轮发展恢复期，看好制造端盈利改善的长期逻辑，建议适时布局整机与零部件龙头企业，相关标的：金风科技、天顺风能。

风险提示：风电新增装机不达预期、原料价格大幅上涨，弃风率反弹。